Như bài trước đã đề cập, một trong những trọng tâm chính sách của tân Thống đốc Nguyễn Văn Bình khi mới nhậm chức là hạ lãi suất. Trước khi ban hành Chỉ thị 02/CT-NHNN về việc nghiêm cấm tăng lãi suất huy động quá mức trần mà Ngân hàng Nhà nước (NHNN) công bố, Thống đốc Bình đã chuẩn bị dư luận bằng các phát biểu trên báo chí. Quan điểm gây tranh cãi nhất trong các phát biểu này của ông là vấn đề lãi suất thực dương.Theo Thống đốc Bình, hệ thống ngân hàng chỉ thực hiện chức năng giữ hộ tiền (money warehousing) chứ không phải là một kênh đầu tư. Vì thế về lâu dài không có lý do gì nhà nước phải duy trì chính sách lãi suất thực dương. Những nhà đầu tư muốn tìm kiếm lợi tức cao hơn tốc độ tăng trưởng lạm phát có thể tìm kiếm các kênh đầu tư khác như trực tiếp kinh doanh kiếm lời, đầu tư chứng khoán, vàng, bất động sản, hoặc vào các tài sản có giá trị khác thay vì gửi tiền vào ngân hàng.
Đã có nhiều tranh cãi xung quanh vấn đề lãi suất thực dương này. Nhiều người lên tiếng bênh vực lãi suất thực dương như là một kênh để bảo vệ tài sản tiết kiệm của công chúng, đặc biệt là những người không có nhiều tiền và không có đủ khả năng cũng như cơ hội để tham gia vào các hình thức đầu tư phức tạp hơn. Lập trường này không sai. Về dài hạn, khi nền kinh tế vận hành trong trạng thái bình thường, thì nói như TS. Lê Hồng Giang “trên quan điểm kinh tế học một nền kinh tế lành mạnh (với nghĩa có tăng trưởng ổn định) sẽ phải có lãi suất dương trong dài hạn.”
Đồ thị: Diễn biến lạm phát theo tháng của các năm từ 2007 tới 2011
Một số người khác lên tiếng bênh vực lãi suất thực dương như là một biện pháp cốt lõi để chống lạm phát. Hiện nay, tính đến hết tháng 8, lạm phát tích lũy từ đầu năm đo bằng CPI đã lên tới 15.72% trong khi so với tháng 8 năm trước (year-on-year) đã lên tới 23.06%. Biến động lạm phát trong năm nay gần giống với năm 2008 (xem đồ thị) tuy nhiên từ giờ tới cuối năm lạm phát theo tháng (month-on-month inflation) sẽ tiếp tục giảm như hồi năm 2008 hay sẽ tăng ngược trở lại như các năm 2007, 2009, và 2010 thì phải chờ các diễn biến tiếp theo. Tuy nhiên, rõ ràng là các nhà tiền tệ (monetarists) có lý do để lo ngại rằng một cuộc nới lỏng tiền tệ vào thời điểm này có thể sẽ làm bùng nổ một cơn lạm phát mới vào cuối năm nay và đầu năm sau.
Vậy câu chuyện chính sách lãi suất thực âm là đúng hay sai? Về phương diện sách vở, với một nền kinh tế thị trường bình thường và trong điều kiện vận hành bình thường, lãi suất thực nói chung phải dương giống như kết luận của TS. Lê Hồng Giang ở trên.
Thế nhưng nền kinh tế Việt Nam hiện nay không thể coi là trong điều kiện vận hành bình thường. Trên thực tế, điều kiện hiện nay có thể coi là rất nguy cấp nếu không muốn nói là đang trên bờ vực đổ vỡ hàng loạt.
Không có bằng chứng thống kê chính thức, nhưng hầu như tất cả các nghiên cứu về thị trường bất động sản ở Việt Nam đều có một kết luận chung là thị trường bất động sản từ Nam ra Bắc đang trong tình trạng đóng băng (không có giao dịch) từ hơn một năm nay. Hầu hết các doanh nghiệp bất động sản tư nhân của Việt Nam đều trong tình trạng mất thanh khoản nghiêm trọng và không có khả năng trả nợ đến hạn.
Nhiều doanh nghiệp trong khu vực sản xuất cũng không may mắn hơn bao nhiêu, đặc biệt là các doanh nghiệp mới vừa hoặc đang mở rộng quy mô trong vài năm trở lại đây. Việc vay nợ (nhiều khi là ngắn hạn) để tài trợ mở rộng quy mô sản xuất đã bị một vố nặng khi lãi suất bất ngờ tăng vọt và thị trường đầu ra của sản phẩm không được như mong muốn. Cũng như các doanh nghiệp bất động sản, nhiều trong số các doanh nghiệp này đang trong tình trạng mất thanh khoản nghiêm trọng và không có khả năng trả nợ đến hạn.
Thực tế này buộc các ngân hàng phải liên tục cho các doanh nghiệp này đảo nợ và gốc hóa lãi vay phải trả. Nó đồng nghĩa với việc chất lên balance sheet của các ngân hàng ngày càng nhiều thêm các khoản nợ xấu. Nó cũng đồng thời tạo thêm động cơ cho các ngân hàng nâng lãi suất cho vay vì rủi ro càng cao thì risk premium (phí rủi ro) càng cao. Lãi suất càng cao thì đến lượt nó lại làm cho các doanh nghiệp con nợ càng dễ mất thanh khoản và mất khả năng trả nợ. Đây là một vòng luẩn quẩn
Thêm một điểm khác là khác với nhiều nước, nhu cầu vay vốn ngân hàng chủ yếu đến từ khu vực doanh nghiệp chứ không phải vay tiêu dùng của công chúng (micro financing và consumer lending hầu như không tồn tại ở Việt Nam). Vì thế chi phí lãi vay cao sẽ phản ánh trực tiếp vào chi phí của doanh nghiệp và tạo ra hiệu ứng pass-through, tức là doanh nghiệp phải chuyển gánh nặng chi phí này sang cho người tiêu dùng thông qua tăng giá. Lãi suất cao, vì vậy, là một thành tố hết sức quan trọng gây ra lạm phát. Do đó, việc đẩy lãi suất lên cao để chống lạm phát cũng đồng thời tạo ra nguyên nhân để đẩy lạm phát trong tương lai lên cao.
Để phá được những vòng luẩn quẩn này trong ngắn hạn gần như là việc vô phương. Chính vì thế Thống đốc Bình và các cộng sự của ông mới phải dùng đến các biện pháp hành chính mạnh mẽ. Đầu tiên là tạo lập kỳ vọng về lãi suất thấp trong dài hạn, qua đó tạo ra kỳ vọng về lạm phát thấp trong dài hạn. Ở đây có một điểm cần lưu ý là khái niệm lãi suất thực âm hay dương không phải tính bằng so sánh lãi suất và CPI tại thời điểm này, mà là so sánh lãi suất với kỳ vọng CPI trong thời gian tới. Nếu lãi suất giảm nhưng kỳ vọng về CPI giảm còn mạnh hơn thì về nguyên tắc lãi suất thực vẫn là dương. Tiếp nữa là dùng biện pháp hành chính hết sức mạnh mẽ để áp đặt việc giảm lãi suất này diễn ra đúng như NHNN mong muốn đồng thời giữ nguyên room tín dụng không cho tăng trưởng tín dụng vượt mức đã đề ra từ đầu năm. Đây có thể nói là một dạng chính sách tiền tệ hai mặt – vừa thả lỏng (hạ lãi suất) vừa thắt chặt (hạn chế tăng trưởng tín dụng, hạn chế tăng tiền cơ sở) – mà chỉ có một số nước như Việt Nam mới làm được.
Rõ ràng các biện pháp hành chính can thiệp vào thị trường là việc cực chẳng đã mới nên dùng, nhưng tình hình hiện tại của kinh tế Việt Nam hiện nay đã nguy hiểm tới mức mà một giải pháp như vậy là cần đến. Thống đốc Bình đã làm đúng trong những ngày đầu tiên mới nhậm chức. Vấn đề còn lại là ông có đủ sự ủng hộ chính trị cần thiết để kiên định lập trường này hay không mà thôi.
* Blog của Tiến sĩ Trần Vinh Dự là blog cá nhân. Các bài viết trên blog được đăng tải với sự đồng ý của Ðài VOA nhưng không phản ánh quan điểm hay lập trường của Chính phủ Hoa Kỳ.